نيوكاسل يسقط ليفربول بثنائية ويتوج بكأس الرابطة للمرة الأولى    جامعة أم القرى تطلق هاكاثون المواقع التاريخية والإثرائية    أمير تبوك يواسي الشيخ جزاع بن كريم في وفاة أخيه    مستشفيات المانع تقيم غبقتها الرمضانية السنوية في الخُبَر    جامعة جازان تفتح بوابة القبول لبرامج الدراسات العليا    وزير البيئة يُطلق برنامجا تمويليا بقيمة مليار ريال    السعودية تحبط تهريب 7 ملايين قرص إمفيتامين في العراق    أمير منطقة جازان يعتمد نتائج الفائزين بجائزة جازان للتفوق والإبداع    حكاية كلمة: ثلاثون حكاية يومية طوال شهر رمضان المبارك . كلمة : سراج السمن    من الصحابة.. سهل بن حنيف رضي الله عنه    الهلال يخسر لاعبه في الديربي أمام النصر    النفط ينهي سلسلة خسائر مع "انتعاش الأسواق"    شركة لازوردي للمجوهرات تعين عدنان الخلف رئيسًا تنفيذيًا وعضوًا منتدبًا    قوات الاحتلال تعتقل 11 أسيرا فلسطينيا مفرج عنه من الخليل    نائب أمير منطقة عسير يشارك أبناءه الأيتام الإفطار الرمضاني    لبنان يرفض محاولة إسرائيلية لمقايضة تحديد الحدود والانسحاب باتفاق تطبيع    دول مجلس التعاون تخطو خطوات كبيرة وقيّمة لمكافحة الإسلاموفوبيا    جامعة الأمير سلطان تحصل على براءة اختراع لحماية حقوق المحتوى الرقمي    الهلال الأحمر بالمدينة يباشر أكثر من 8000 بلاغًا منذ بداية رمضان    إقامة الافطار الرمضاني لهيئة الصحفيين بمكة من أعلى إطلالة في بقاع المعمورة    التزام راسخ بتعزيز الأمن والاستقرار في العالم.. ولي العهد.. دبلوماسية فاعلة في حل الأزمات الدولية    بمشاركة حكومة دمشق لأول مرة.. المؤتمر الأوروبي لدعم سوريا.. ماذا يريد الطرفان؟    ترامب يحذر الحوثيين: حان وقتكم.. سنحاسبكم بالقوة المميتة    مرونة اقتصادية ونمو "غير النفطي".. «ستاندرد آند بورز» ترفع تصنيف السعودية الائتماني إلى «A+»    انطلاق «بسطة خير» لتمكين الباعة الجائلين    "أبشر" تتيح تجديد رخصة القيادة إلكترونياً    مجلس الشؤون الاقتصادية والتنمية يعقد اجتماعًا لمناقشة التقارير وإصدار التوصيات    الأخدود يصعق الأهلي بهدف قاتل    ولي العهد يبحث مستجدات الأحداث مع رئيسة وزراء إيطاليا    «المداح.. أسطورة العهد» مسلسل جديد في الطريق    اللجان الأولمبية الإفريقية تعترف بالاتحاد الدولي للهجن    "سعودية" تبتكر تقنية متطورة لتوثيق نبضات الأجنة    هل تتعرض أمريكا للهجرة العكسية    اختصاصي شؤون طلابية: احموا المدارس من العدوى    فتاوى الحوثيين تصدم اليمنيين    جبل أم القصص وبئر الصداقة!    مبابي يقود الريال لكسر عقدة فياريال    بدعم المملكة.. غينيا تحتفي بالفائزين في مسابقة القرآن    مسجد الجامع في ضباء ينضم للمرحلة الثانية لمشروع الأمير محمد بن سلمان ضباء - واس ضمّت المرحلة الثانية لمشروع الأمير محمد بن سلمان لتطوير المساجد التاريخية مسجد الجامع في مدينة ضباء بمنطقة تبوك، نظرًا لكونه أحد أقدم المساجد التاريخية ورمزًا تراثيًا في ا    مراكيز الأحياء.. أيقونة رمضانية تجذب أهالي جازان    كعب أخيل الأصالة والاستقلال الحضاري 1-2    انفجار العماليق الكبار    موعد مباراة الأهلي القادمة بعد الخسارة أمام الأخدود    سفيرة المملكة في فنلندا تدشن برنامج خادم الحرمين لتوزيع التمور    الأذان.. تنوعت الأصوات فيه وتوحدت المعاني    خلافة هشام بن عبدالملك    وغابت الابتسامة    جمعية "شفيعاً" تنظّم رحلة عمرة مجانية لذوي الإعاقة والمرضى وكبار السن والفئات الاجتماعية برفقة أهاليهم    الصحة تجدد التزامها بحماية حقوق المرضى    مستشفى الدكتور سليمان الحبيب بالتخصصي يستأصل ورماً كبيراً بمحجر العين بعملية منظار متقدمة    القسوة ملامح ضعف متخف    الأخضر يستعد للتنين بالأسماء الواعدة    تركي بن محمد بن فهد يطلق عددًا من المبادرات الإنسانية والتنموية    طويق جازان في مبادرة إفطار مرابط بالحد الجنوبي    وفاة الأميرة نورة بنت بندر آل سعود    إطلاق 16 كائنًا فطريًا في محميات العلا    نائب أمير منطقة مكة يستقبل رئيس المحكمة الجزائية بجدة    فرع هيئة الصحفيين بجازان يحتفي بيوم العلم السعودي بالتعاون مع فندق جازان ان    







شكرا على الإبلاغ!
سيتم حجب هذه الصورة تلقائيا عندما يتم الإبلاغ عنها من طرف عدة أشخاص.



محمد الخنيفر
صكوك تحت قاع البحر!
نشر في الجزيرة يوم 14 - 02 - 2012

قد يبدو عنوان هذا المقال منذ الوهلة الأولى أنه قد كُتب من قبيل التهكم. ولكن الحقيقة غير السارة لحملة الأوراق المالية من العرب والأجانب هي أن ما نسبته10 % من موجدات صكوكهم قد تلاشت. فقد اكتشف حملة صكوك شركة «نخيل» الأخيرة وعبر وسائل الإعلام الأجنبية أن هناك أراضي غير مستصلحة لإقامة مبانٍ عليها لكون مياه بحر الخليج العربي قد ابتلعتها وأصبحت تقبع في قاعه!
فشركة «نخيل» لمن لم يسمع بها قد أبهرت العالم في مناسبتين: الأولى عندما شقّت البحار لتبني جزرها الاصطناعية على شكل نخلة والمرة الثانية عندما مدت الجارة الشقيقة (أبو ظبي) طوق النجاة لدبي لكي تنقذ صكوك نخيل قبل سنتين من براثين التعثر عن السداد. وتخطط نخيل لإتمام مشروع متكامل يتعلق ببناء ثلاث جزر اصطناعية (النخلة جميرا والنخلة جبل علي و النخلة ديرة).
وما يهمنا هنا هو جزيرة النخلة «جبل علي» التي ارتكزت عليها عملية الإصدار (البالغة 1.3 مليار دولار). سنحاول في هذه الزاوية أن نقدم تحليلا لعملية الإصدار هذه من كافة جوانبها وذلك بغرض استنباط الدروس منها بعيدا عن حالة التضخيم الإعلامي التي صاحبت تلك الأنباء.
نظرا لضخامة حجم الإصدار, لجأت نخيل لاقتطاع جزء من أصولها لترتكز عليه عملية الإصدار. ولتكون الصورة واضحة للجميع فإن الأرض الأولى يصل حجمها إلى 350 مليون قدم مكعب وهي مرتبطة بمشروع «ووتر فرونت». أما الأرض الثانية فتصل مساحتها إلى 1.3 مليار قدم مكعب وهي متعلقة بمشروع جزيرة النخلة «جبل علي». وكما تجري العاده في ثقافتنا الخليجية, تجاهلت شركة نخيل تلك التقارير الإعلامية في البداية ثم عادة للتأكيد بعد فتره وجيزة أن جزءا من هذه الأصول قد أصبح في قاع البحر.
دعونا الآن ننظر إلى الحقائق المتوفرة لدينا:
1- بابتلاع البحر 10% من موجدات الصكوك يعني أن قيمة عملية الإصدار البالغة (3.8 مليار ريال سعودي) قد تم المبالغة في تقييمها.
2- سيكون في متناول حملة الصكوك موارد لا تكفي من الأصول الملموسة في حالة التعثر.
3- الأرجح لي أن هذه السندات هي صكوك «الإجارة». بمعنى أن حملة الصكوك يستمدون دفعاتهم الدورية من الأرباح عبر دفعات الإيجار التي يتم دفعها من جراء عمليات التأجير. فمع اختفاء 10% من هذه الأصول فإن كل مستثمر سيتساءل عن مدى تأثير ذلك على التدفقات النقدية القادمة من هذه الأصول. والأغلب أنها ستتأثر من جراء ذلك. ولكن بحسب هياكل الصكوك التي سبق الاطلاع عليها فإنه في الغالب يتم تفعيل «حساب احتياطي» في هيكلتها بحيث يتم النفاذ إلى ذلك الاحتياطي في حالة حدوث عجز في السداد. وعليه فقد يتم تلافي هذه المعضلة.
4- بحسب مسئولي الشركة فقد تم تقييم موجدات صكوك نخيل عبر شركات رائدة وتم قبولها من المقرضين. فهذا التصريح الرسمي يذكرني بتلك الكتابات القانونية التي يتم كتابتها بخط صغير من قبل شركات التأمين عندما يقوم العميل بشراء أحد منتجاتها. ليكتشف لاحقا أن بوليصة التأمين مثلا لا تغطي بعض الحوادث.
أنا هنا لا ألقي اللوم على شركة نخيل أو الشركات الأجنبية التي ساهموا جميعا في عدم توضيح مصير تلك الأراضي في مذكرة الاكتتاب فقد, بل حتى أُلقي باللائمة على حملة الصكوك.
وهنا أستذكر مانقلته صحيفة «الاقتصادية» عن الفقيه العالمي نظام يعقوبي إبان أزمة تعثر الصكوك التي حدثت قبل سنتين. فقد وصف حملة الصكوك ب»الجهلة» جراء عدم درايتهم بالأمور القانونية و المذكورة في ثنايا مذكرة الاكتتاب قبل شراء الصك في المقام الأول. وجاءت تصريحات يعقوبي عندما اكتشف بعض حملة الصكوك وبشكل متأخر أنهم لا يملكون الحق «القانوني» في السيطرة على أصول الصك عند تعثر جهة الإصدار, مع العلم أن إرشادات فقه المعاملات تشجعهم على امتلاك هذه الأصول.
الرؤية القانونية
ياترى ماذا ستكون الرؤية القانونية لهذه الصكوك التي ابتلع بعضها قاع البحر, ولاسيما أن هذه الحادثة تعد فريدة من نوعها وذلك لحدوثها لأول مرة في تاريخ صناعة المال الإسلامية. فالذي بين أيدينا هنا يدور حول اكتشاف حملة صكوك نخيل «الجديدة» أن ما نسبته 10 % من موجدات صكوكهم أصبحت غير مستصلحة لإقامة مبانٍ عليها لكون مياه بحر الخليج العربي قد ابتلعتها وأصبحت تقبع في قاعه. دعونا نوضح في البداية بعض الأمور التي يستذكرها مدراء الصناديق السندات في مثل هذه الحالات الحرجة:
1- حتى لو افترضنا حدوث أسوء سيناريو وهو التعثر فإن السوابق التاريخية تفيد بأن إمارة أبوظبي لن تسمح لشركات إمارة دبي بالتعثر عن السداد. والدلائل السابقة وبالتحديد قبل سنتين تفيد بوجود دعم سيادي متوفر في حالة دعت الحاجة إليه.
2- سيضطر بعض حملة الصكوك, ممن يتملكهم الشك والريبة حول عدم السداد, بالبيع بثمن منخفض وذلك لحاجتهم للسيولة وعدم استطاعتهم الانتظار 5 سنوات عندما يحين موعد إطفاء هذه الصكوك. ومع هذا فمعظم مدراء الصناديق سينتهج على الأغلب سياسة الاحتفاظ بالصك لمدة خمسة سنوات, واضعا في اعتباره الدفعات الدورية المنتظمة القادمة من قبل هذه الأصول, فضلا عن استرجاع رأس المال بالكامل عندما يحين موعد السداد. لاحظ هنا أن سعر هذه الصكوك سينخفض بشكل كبير في أسواق ال OTC ومع هذا فمن المرجح لهم أن يستردوا رأس مالهم مع الأرباح.
فيما يتعلق بالنظرة القانونية فإنه بحسب علمي فإن الأجانب لا يملكون الحق في تملك الأراضي الحكومية. وعليه فلو افترضنا وجود حالة تعثر فإنه لن يهم حينها طبيعة هذه الأصول (تحت البحر أو على اليابسة) لأن الأجانب لا يملكون الحق القانوني في النفاذ لهذه الأصول وتسييلها. ولكنهم قد يتمكنون من استخراج أمر قضائي للسيطرة على أصول نخيل التي تقع خارج دول الخليج.
النقطة الثانية القانونية هي أن هذه السندات هي من نوع صكوك «منافع» على شكل «إيجاره». بمعنى أن حملة الصكوك يملكون الحق القانوني في الحصول على «منافع» عمليات الإيجار فقط وليس الأرض نفسها.
ومع هذا فهناك «خطورة ائتمانية» يجب وضعها في عين الاعتبار. عندما تقول جهة الإصدار أن لديها صكوك «منافع» فإن المستثمرين يتوقعون أن يتم بناء مرافق سكنية وفنادق من أجل تحصيل دفعات الإيجار وجعل حملة الصكوك ينتفعون من هذه «المنافع». ولكن يبدو لي أن شركة نخيل لا تنوي بناء هذه المرفقات السكنية في القريب العاجل. فبحسب الصياغة القانونية التي ذكرت في نشرة الإصدار فإن شركة نخيل قد قامت «بتأجيل أية جهود استصلاحية لهذه الأراضي في القريب العاجل».
فشركة نخيل قد أتمت بناء إحدى الجزر الاصطناعية الثلاث بشكل كامل وقامت بتأجيل مشاريع بناء الجزيرتين الأخريين بعد أن انهارت أسواق العقار في 2008. أما مشروع «جزر العالم» فإن معظم هذه الجزر لم يتم تطويرها بشكل كامل.
بقي أن نشير إلى أن حملة الصكوك لم يكن لديهم أي خيار سوى بالقبول بالاشتراك في هذا الإصدار الجديد من قبل شركة نخيل والذي يأتي ضمن اتفاقية إعادة الهيكلة التي أبرمتها معهم والتي تقضي بسداد 40% من قيمة الصكوك «القديمة» بشكل نقدي و 60% عبر اشتراكهم في عملية إصدار السندات الإسلامية الجديدة.
* متخصص في هيكلة الصكوك وخبير مالية إسلامية لمجموعة «ادكوم آكادمي» المصرفية في الولايات المتحدة الأمريكية.


انقر هنا لقراءة الخبر من مصدره.