يُتوقع ان تشهد سوق السندات الإسلامية، التي تعرف بصكوك الإجارة، طفرة ملحوظة في المرحلة المقبلة في ضوء ظهور اهتمام متزايد من قبل المستثمرين المحليين والدوليين. وارتفع عدد الدول التي صدرت مثل هذه السندات، لتشمل البحرينوقطرولبنانوماليزيا، بالإضافة إلى"البنك الإسلامي للتنمية"في السعودية. وبدأت الشركات الخاصة تتجه أيضاً الى هذه السوق. ولم يعد الاستثمار في صكوك الإجارة مقتصراً على المؤسسات المالية الإسلامية فحسب بل امتد ليشمل عدداً كبيراً من المستثمرين الدوليين. تُعتبر البحرين حالياً أهم مركز لصكوك الإجارة إصداراً وتداولاً. وكانت مؤسسة نقد البحرين، التي تقوم بمهمات البنك المركزي، أول من أصدر صكوكاً متداولة في أيلول سبتمبر عام 2001، واستمرت على نهجها حيث طرحت سبعة إصدارات أخرى ليصل إجمالي قيمة الصكوك الصادرة عن المؤسسة إلى نحو بليون دولار. وأصدرت ماليزيا ما قيمته 600 مليون دولار من السندات الإسلامية في حزيران يونيو 2002، كما أصدر"البنك الإسلامي للتنمية"صكوكاً بقيمة400 مليون دولار في تموز يوليو 2003. وطرحت دولة قطر في أيلول 2003 أول صكوك إسلامية بقيمة 700 مليون دولار ليصبح أكبر إصدار في السوق حتى الآن. ويعتزم لبنان إصدار سندات إسلامية بقيمة 200 مليون دولار قبل نهاية السنة. وحرصت البحرين على إدراج معظم الصكوك المصدرة حتى الآن في البورصة المحلية لتعزيز دورها كمركز مالي إسلامي دولي وليكون لها موقع مميز بين المراكز المالية الدولية بالنسبة لإدراج وتداول الأوراق المالية الإسلامية. ويعود السبب الرئيسي في نجاح صكوك الإجارة إلى أنها تقدم حلاً ملائماً لإحدى المشاكل الرئيسية التي واجهتها المصارف الإسلامية ألا وهي إدارة فائض السيولة لديها. إذ لا يُسمح للمؤسسات المالية الإسلامية بتوظيف الأرصدة الفائضة لديها في أدوات الدين قصيرة الأجل أو الاعتماد على سوق الإيداع المتبادل بين المصارف في هذا المجال. لذلك وجد عدد كبير من المؤسسات المالية الإسلامية صعوبة في توظيف فائض السيولة لديه بسبب قلة فرص الاستثمار قصيرة المدى التي تتوافق مع الشريعة الإسلامية، ما رفع الطلب على صكوك الإجارة هذه التي أعطت الشركات والدول المصدرة إمكانية الوصول إلى مصادر أموال جديدة ومتنوعة وبأسعار منخفضة نسبياً. إن صكوك الإيجارة تشبه عمليات التسنيد أي أنها تشترط أن تكون مصدرة مقابل موجودات قائمة، ومرتبطة بعقود الإجارة مع المصدر وبالتالي يمكن تداولها كأي سند تقليدي، على خلاف صفقات المرابحة التي تمثل ديوناً وليس أصولاً ملموسة حيث يقدم بموجبها العميل دفعات إلى المصرف مقابل سلعة اشتراها له. وإذا ما أرادت دولة ما أو مؤسسة مالية إصدار سندات وفقا للشريعة الإسلامية، ينبغي تأسيس شركة متخصصة لذلك يمكن تسميتها بشركة"الصكوك الإسلامية". وتصدر هذه الشركة صكوك إجارة للمستثمرين الراغبين وتستخدم الأموال الناتجة عن ذلك في شراء عقار أو أصول معينة تُدر دخلاً من المؤسسة المالية أو الدولة. ثم تؤجر شركة"الصكوك الإسلامية"العقار إلى المؤسسة المالية المستفيدة لفترة خمس سنوات مثلاً وهي مدة استحقاق الصكوك المصدّرة مع بقاء ملكية العقار أو الأصول تحت الوصاية لحملة الصكوك. وتكون الأجرة التي تدفعها المؤسسة المالية إلى شركة"الصكوك الإسلامية"مساوية للدفعات الشهرية المستحقة لحملة الصكوك. وقد تتحدد هذه الدفعات بحسب سعر الإقراض ما بين المصارف أو ما يسمى بالليبور على الدولار لمدة ستة شهور بالإضافة إلى هامش متفق عليه، وبهذا يكون العائد على الصكوك متغيراً. وبموجب العقد المبرم فإن جميع الدفعات المستحقة على الشركة المتخصصة بإصدار الصكوك أي شركة الصكوك الإسلامية، بما فيها الدفعات الدورية لحاملي صكوك الإجارة تكون التزامات مباشرة غير مشروطة وغير قابلة للنقض على المؤسسة المالية المستفيدة من الصكوك. كما تلتزم هذه المؤسسة بشراء العقار المستأجر من شركة الصكوك الإسلامية عند انتهاء عقد الإيجار حسب المبلغ المتفق عليه الذي سيتم استخدامه لإعادة دفع رأس المال الأصلي لحاملي الصكوك عند تاريخ الاستحقاق. ولم يقتصر إصدار صكوك الإجارة على المؤسسات المالية الإسلامية فقط بل امتد ليشمل الدول وشركات القطاع الخاص. وعلى سبيل المثال اصدرت دولة البحرين صكوكاً سيادية بقيمة 250 مليون دولار في أيار مايو 2003، وجاءت الصكوك مربوطة بعقد إجارة لمطار البحرين، كما استندت الصكوك السيادية التي أصدرتها ماليزيا في حزيران 2003 على عقد إجارة لأصول محددة تملكها الدولة، كذلك فإن إصدار الصكوك الإسلامية من قبل دولة قطر جاء مربوطاً بتمويل مشروع محدد هو بناء مدينة حمد الطبية. وعلى رغم بلوغ إجمالي قيمة الصكوك التي تم إصدارها حتى الآن نحو 2.5 بليون دولار إلا ان السوق بشكل عام لا تزال صغيرة، كما أن تداول الصكوك في السوق الثانوية لا يزال محدوداً. غير أن هذا الوضع قد يتغير بسرعة، فوتيرة الإصدارات تزايدت بشكل ملحوظ السنة الجارية التي شهدت سبعة إصدارات جديدة مقابل خمسة إصدارات في العامين الماضيين معاً. كما أن البحرين أعلنت نيتها استبدال جزء كبير من سنداتها التقليدية قصيرة الأجل بصكوك ذات آجال متوسطة خصوصاً بعد الإقبال الكبير على إصدارها الأخير. ويُتوقع أن تصدر قطر المزيد من صكوك الإجارة مستقبلاً بعد الإقبال الكثيف الذي شهده إصدارها الأول. ويعتزم"البنك الإسلامي للتنمية"اقتراض 4 بلايين دولار إضافية عن طريق إصدار صكوك إسلامية بدلاً من الطلب من مساهميه الاكتتاب في زيادة رأس مال المصرف. ويدرس بعض الدول، مثل تركيا وإيران، خيار طرح صكوك إجارة بدل السندات التقليدية. غير أن السوق لن تبلغ مرحلة النضج إلا إذا اصدر عدد كبير من الشركات الصكوك بانتظام، ما يؤدي إلى تنشيط السوق الأولية. ولا يزال الإقبال على تداول الصكوك في السوق الثانوية منخفضاً جداً بسبب قلة الإصدارات وفائض السيولة في الأسواق المالية الإسلامية حيث يفضل معظم المستثمرين في الصكوك الاحتفاظ بها حتى تاريخ الاستحقاق لضيق مجالات التوظيف البديلة في الأدوات الإسلامية. إلا انه عندما يتم إصدار صكوك جديدة، قد يتشجع المستثمرون لبيع صكوكهم مقابل شراء صكوك جديدة ذات عائد أفضل. وتشجع مؤسسة نقد البحرين المصارف المحلية والمؤسسات الخاصة داخل البحرين وخارجها على إصدار الصكوك وإدراجها في البورصة المحلية، كما أنها تقدم نظاماً جديداً يسمح للمصارف الإسلامية التي تحتاج إلى سيولة مرحلية بيع صكوكها إلى مؤسسة نقد البحرين على أن تشتريها لاحقاً من المؤسسة. وهذه العملية التي تسمى في قطاع السندات التقليدي باتفاق إعادة الشراء تهدف إلى توفير سيولة قصيرة الأجل للمصارف. * الرئيس التنفيذي جوردانفست.
