أكد خبير في أسواق الدين الإسلامية أن المملكة خالفت توقعات أكثر المتفائلين، واقتنصت تسعيرًا استثنائيًّا لقرض ال16 مليار دولار، الذي يعد أحد أكبر القروض المجمعة على الإطلاق التي يتم تقديمها في الأسواق الناشئة؛ وهو ما يؤكد المكانة المتزايدة للمملكة بوصفها مصدر ديون عالميًّا. وقال محمد خالد الخنيفر: إن بعضهم قد يتساءل «لماذا تم الاقتراض في 2016 إذا كانت التكلفة غير مناسبة؟». والإجابة هي: إن تكلفة التمويل في ذلك الوقت كانت جيدة في ظل التحديات التي كان يعيشها الاقتصاد السعودي في ذلك الوقت؛ إذ كانت أسعار النفط تحت 45 دولارًا، وكنا نسحب من الاحتياطات المالية بشكل متسارع، وكانت السيولة المصرفية في تناقص، ولم يكن لدينا منحنى عائد لسنداتنا نسترشد به، وتم تخفيض التصنيف الائتماني من جميع وكالات التصنيف. أما الآن فأساسيات الاقتصاد السعودي أفضل بكثير بفضل رؤية 2030؛ بدليل انخفاض تكلفة التأمين على الديون السيادية السعودية من مخاطر التخلف عن السداد إلى النصف تقريبًا منذ 2016 (وصلت الآن إلى 78 نقطة أساس) في إشارة إلى تنامي الثقة في الأوضاع المالية للمملكة بعد أن تعافت أسعار النفط بعض الشيء، واتخذت الحكومة خطوات لتعزيز إيراداتها. والقرض الدولاري تم هيكلته ليدوم خمس سنوات؛ إذ يحين أجل استحقاقه في 2023، وتم إضافة شريحة تمويل إسلامي بنظام المرابحة إلى القرض. التسعير وقال الخنيفر: لعل أهم فائدة جنتها المملكة من إعادة التمويل هذه هي تعميق الطلب على الديون السيادية السعودية بعدما تم إضافة شريحة إسلامية (بحجم يتعدى 5 مليارات دولار)؛ الأمر الذي ساهم في ضغط التسعير؛ بدليل تقليص «هامش تكلفة التمويل» من 103 نقاط أساس (مع قرض 2016) إلى 75 نقطة أساس مع القرض الحالي. وأضاف: نتحدث عن تقليص استثنائي «للهامش الربحي»، يصل إلى 28 نقطة أساس. وهذا التسعير لم يتوقعه أكثر المتفائلين. وشدد الخنيفر على أن ما حدث يعد «جرأة تسعيرية»، لم نعهدها في عمليات الاقتراض للسعودية كافة. و»الجرأة في التسعير» هي ما كنا نطالب به مرارًا وتكرارًا. مبينًا أن رسوم وهوامش الفائدة لقرض 2016 هي 120 نقطة أساس، والآن تم تخفيض هذا الرقم إلى 84 نقطة أساس (أو رقم قريب من هذا). لماذا نختار الفائدة المتغيرة؟ ويرى خبير أسواق الدين أن القرض المجمع تم تسعيره وفقًا للفائدة المتغيرة؛ «فهامش تكلفة التمويل» ثابت، ولكن الذي يتغير هو الفائدة الخاصة بمؤشر القياس؛ إذ تزداد أو تنخفض الدفعات الدورية مع كل إعادة تقييم (re-setting) لليبور التي ستتم خلال 5 سنوات. صحيح أن الغالبية العظمى من القروض المجمعة تكون بفائدة متغيرة ولكن كنت أحبذ - للأمانة - لو اجتهدنا للحصول على فائدة ثابتة، تُستخدم بشكل قليل مع القروض المجمعة. ولكن هل كان من الأفضل أن نقترض بفائدة ثابتة أم متغيرة؟ تصل الفائدة الثابتة للسندات الخمسية الخاصة بالخزانة الأمريكية إلى 2.63 نقطة أساس. وباستخدام التوقعات الخاصة ب(Swap forward rate) للسنوات الخمس التي تشمل آجال الليبور ل3 و6 و12 شهرًا نجد أن المعدل المتوسط لليبور هو 2.74 نقطة أساس. بمعنى أننا نتحدث عن علاوة سعرية متوقعة تصل ل11 نقطة أساس من جراء عدم اختيار الفائدة الثابتة. وأضاف الخنيفر: للأمانة، كنا نتمنى لو اخترنا الفائدة الثابتة؛ لكي نغلق نسبة العائد على مدى 5 سنوات. وحبذا لو تجنبنا الفائدة المتغيرة، وخصوصًا أن جميع المراقبين يتوقعون ارتفاعها خلال الفترة القادمة. وحتى لو تحققت توقعات السوق بشأن ارتفاع كلفة تمويل هذا القرض مستقبلاً فمن المؤكد أنه ستوجد لدى مكتب الدين استراتيجية للتعامل مع هذا الموقف. إصدار السندات الدولاري القادم وتابع الخنيفر: توجد فرصة مثالية للإصدار خلال الأسبوعين القادمين، وذلك قبل اجتماع الفدرالي. والمرجح له أن يرفع أسعار الفائدة. وما نأمل أن نشاهده هو أن ينعكس تسعير القرض بشكل إيجابي على سندات السنوات الخمس، ولكن ظروف السوق قد لا تساعد. وبحسب ما نلحظه في تداولات السوق الثانوية، أرى أن هناك «توفيرًا على خزانة الدولة» مع سندات ال30 سنة التي تماسكت عوائدها بشكل لافت. وفي الوقت الذي قد يكون فيه من الأفضل «تقنين» الاستعانة بآجال 5 و10 سنوات نظرًا لعدم مواءمة ظروف السوق التسعيرية، فمن الأفضل إضافة سندات ذات أجل 20 سنة؛ وذلك لوجود «قيمة تسعيرية مثالية»، تحملها هذه السندات لمنحنى العائد. ومضى الخنيفر: أتمنى أن أرى إعادة تسعير لمنحنى عائد السندات السعودية القادمة؛ إذ كنا نقول في السابق إن تصنيف المملكة الائتماني يخولها الحصول على تسعير أفضل مقارنة بالدول التي تكون أقل منا في درجة التصنيف الائتماني، ولكنها مع هذا تحصل على تسعير أفضل منا؛ لذلك نقول إن السعودية - بهامش تكلفة التمويل هذا (وهو 75 نقطة أساس) - تصبح قريبة من تسعير «الهامش الائتماني» لسندات أبوظبي؛ إذ تم سعير السندات الخمسية ب65 نقطة أساس (بالرغم من أن تصنيف أبوظبي الائتماني أعلى بدرجتين من السعودية). وعليه سينعكس هذا التسعير إيجابيًّا على سندات الكويتوأبوظبي القادمة؛ لأنه يحفزهم لتقليص الهوامش الائتمانية أكثر بسبب فارق التصنيف الائتماني عن المملكة. ماذا تعني مشاركة 16 مؤسسة مالية بالقرض الدولاري واختتم الخنيفر: مع القروض المجمعة يتم تحديد بضعة بنوك كبرى، ويتم توزيع حصص التغطية عليها. وفي المرحلة الثانية يقوم كل بنك بتخصيص حصة أصغر لبنوك أخرى. مبينًا أن أحد الطرق التي استخدمها الطرف المفاوض مع البنوك دار حول أن البنوك التي ستشارك في هذا القرض ستكون لديها فرصة أكبر لاختيارها من أجل ترتيب الإصدار القادم من السندات السعودية. بمعنى آخر: إن على كل بنك يرغب في أن يكون مرتبًا لإصدار السندات الدولية أن يقدم أرخص تسعير للقرض لنا. - تويتر: @Mkhnifer [email protected]
